作者：苏杭
出品：洞察IPO
2021年，互联网医疗领域迎来一波港股上市潮。医渡科技（02158．HK）、医脉通（02192．HK）前脚成功上市，后脚微医、叮当健康、智云健康等纷纷向港交所递交招股书。
10月15日，医疗科技公司，北京圆心科技集团股份有限公司（以下简称“圆心科技”）向港交所递交招股书，拟于港股主板上市。然而，两个月过去了，其上市进展依旧没有任何动静。
作为一家医疗科技企业，圆心科技目前的主要收入来源却依旧是药品销售，但毛利率低微，经营持续亏损，竞争激烈的处方药市场究竟还有多大想象空间，投资者们仍然需要一个答案。
盈利“困难户”，收入靠卖药
圆心科技的线上平台主要包括妙手医生、圆心大药房、圆心惠保，分别专注医、药、险三个方面。
招股书显示，圆心科技的业务模式专注于患者的整个医疗服务周期。业务的三大支柱（即院外综合患者服务、供给端赋能服务及创新医疗健康服务）共同致力实现同一目标，即创建一个协同的医疗平台，确保向患者提供全面、个性化及贴心的服务。
圆心科技主要业务模式
圆心科技招股书
根据咨询机构弗若斯特沙利文的资料，按收益计，2020年圆心科技是中国第一大专注于处方药的综合医疗交付平台。
圆心大药房官方网站
然而，复杂的头衔和概念并不能掩盖其“盈利困难户”的事实。
2018年－2020年以及2021年1－8月，圆心科技分别实现营业收入8．19亿元、23．52亿元、36．29亿元、36．12亿元。
同期，其净亏损分别为1．18亿元、2．01亿元、3．63亿元、4．62亿元。即使消除以股份为基础的付款补偿的影响，其经调整净亏损也分别达到1．15亿元、1．72亿元、3．13亿元、3．65亿元。
以前者计，三年多亏损超11亿元，毛利率过低、销售费用高昂是其中的主要原因。
报告期内，圆心科技的毛利率分别仅为10．2％、10．6％、9．2％、7．6％，不仅相比于其他互联网医药平台的水平低了很多，还处于不断下降之中。
圆心科技和其他互联网医药平台毛利率对比
数据来源：Wind、公开数据；制表：洞察IPO
毛利率低的主要原因是，报告期占收入比分别为98．8％、97．9％、97．5％、95．8％的院外综合患者服务的毛利率却分别仅为9．2％、9．4％、7．6％、5．9％。
按业务划分的毛利及毛利率
圆心科技招股书
院外综合患者服务包括院外药房服务、院外医疗服务及批发药品服务，即零售药品、医疗服务、药品批发三部分，通过线上平台妙手医生与线下药房门店相结合，提供复诊、续方等服务。
圆心科技在招股书中表示，来自院外医疗服务的收入占其总收入的部分极少，并且院外综合患者服务收入一般是在给客户交付或接纳药品时确认。
以上表述可以看出，该部分收入主要依靠药品销售，也就是说，支撑圆心科技收入的依旧是卖药。
此外，报告期内圆心科技的销售及市场推广开支分别为1．39亿元、3．25亿元、4．95亿元、4．71亿元，占总收入的百分比分别达到16．9％、13．8％、13．7％及13％。
销售费用高企的主要原因之一是线下药房员工开支居高不下。
圆心科技将线下也作为了业务发力点之一。截至2021年8月31日，圆心科技在中国30个省份以圆心药房品牌开设了251家药房，以使患者能够方便地获得处方药和专业医疗服务。
可以看出，圆心科技的线下药房瞄准的是处方药市场。
此种形态下，圆心药房不仅要与互联网巨头们旗下的医疗平台竞争，也面临着来自传统实体药房的压力，尤其是如“老百姓”、“大参林”等一众连锁药店也在发力处方外流市场，不断开设院边店及DTP（直接面对患者）药房。
圆心药房想要与动辄数千家的连锁药店相竞争，靠门店数量取胜显然不现实，更何况处方药外流市场本身因为集采等原因就存在利润微薄的情况。
11轮融资47亿，研发费用占比低，科技成色几何？
报告期内，圆心科技的经营活动所用现金净额分别为－1．71亿元、－1．42亿元、－2．04亿元、－5．46亿元。
“营收高速上涨，‘血’却越流越多” 在一定程度上说明，到目前为止，圆心科技的盈利模式依然没跑通，而同样处于亏损中的京东健康、阿里健康的经营性现金流已转正。
为了支撑业务继续烧钱，圆心科技只能不停地融资。
自2015以来，圆心科技融资11轮，共获得投资约47亿元，公司估值从1．58亿元一路直冲上275．33亿元，参与其中的不乏红杉资本、腾讯等财大气粗的投资方。
圆心科技融资概况
圆心科技招股书
2021年2月圆心科技E轮融资后，红杉资本中国基金合伙人周逵曾表示，红杉中国多次加码、持续支持公司发展，是因为其相信圆心科技正向着更广阔的前景快速前行，并将为中国数字医疗事业的发展做出卓越贡献。
作为一家医疗科技公司，圆心科技的“科技”成色又有多少？
为了打造一个“医－患－药－险”的服务闭环，又或者是为了突破现有业务的低毛利局面，圆心科技尝试切入正火的互联网保险业务，也就是所谓的创新医疗健康服务。
一方面，圆心科技与医院合作推出病程管理及服务包，帮助患者更好地跟从医生开出的治疗计划，为医院提供一个跟踪患者出院后情况的平台，借此提高患者的用药依存性，并扩充信息库，从而吸纳医药公司的营销预算。另一方面与保险公司合作推出保险服务圆心惠保，专注于4种保险产品：为新特药设计的创新保险产品、普惠型商业医疗保险、带病险以及药品福利保险。
截至2021年8月31日，圆心科技为约70家保险公司及7家再保险公司提供服务、与保险公司合作推出40余款新特药物保险产品、协助在超过60个城市推出普惠型商业健康保险，并通过圆心科技平台分销合计14项健康保险产品，保单数量约为200万份。
圆心科技想打造的“医－患－药－险”服务闭环看起来是成立的：平台联接医患提供服务，与药厂合作降低药价，然后拉进保险公司进行赔付，从中赚取医药公司的推广费和保险公司的佣金。
在整个流程中，平台似乎是串联一切的必不可少的一环，但站在技术角度，却并不存在什么实质性的壁垒。
毛利率的下降就很能说明问题。2021年1－8月，圆心科技的创新医疗健康服务，也就是圆心惠保的毛利率从2018年的91．5％下降到了47．8％，竞争力在不断下降。
互联网医疗的故事投资者们看了太多，圆心科技的概念也不算新鲜，而阿里健康、京东健康、平安好医生等今年来股价的普遍下跌一定程度上说明行业已经到了瓶颈期，如何突破，圆心科技还需要有“新戏可唱”。
而2018年－2020年及2021年1－8月，圆心科技研发费用分别为1230．9万元、2265．1万元、4629．4万元、5753．8万元，占总收入的比例分别为1．5％、1％、1．3％、1．6％，大约只有销售费用的1／10。
本次发行募集的资金，圆心科技计划用于进一步发展院外综合患者服务、加强供给端赋能服务、开发创新医疗健康服务、提高技术平台的实力及数据分析能力、一般公司用途及运营资金需要，具体募集资金未披露。
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